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ブログ 津上俊哉
中国株バブル崩壊で損をしたのは誰か

中国の株保有構造を統計から読み解いてみたら・・・




  6月半ば、常識外れの高値を付けていた中国株式市場が急落を始めた。国務院が「ドヤ顔」で発表した大型金融緩和(注1)も焼け石に水、株価は月末までに20%、7月初めのボトム期には32%下落した。

  平常心を失った国務院は、そこからなりふり構わずの「救市」対策を発動した。2週間が過ぎて、株価はようやく下げ止まったように見えるが、露骨な市場介入に支えられての反騰であり、市場(による価格形成)への信頼は大きく損なわれた。

  それ以上に懸念されているのは、この株バブル崩壊が実体経済に及ぼす影響だ。ただでさえ減速が続く中国経済は、これでさらに「腰折れ」して、日本や世界の経済に大きな悪影響を及ぼすのではないかと懸念されている。

  たしかに、ここまで比較的好調だった消費は、昨秋以来の株高−資産効果に支えられた面があっただろう。ブルームバーグのアンケート調査に回答した中国アナリストの2/3は「株下落が第3四半期のGDP成長率を0.1〜0.6%引き下げるだろう」と回答した由だ。それだけでなく、日本では「信用取引に手を出した無数の庶民が一文無しになったのでは?」とまで懸念されている。

(注1)普段ならインパクトの強い金融緩和措置として勿体をつけて、一回一回個別に実施される「利下げ」と「預金準備率の引き下げ」を6月28日(日)に、いちどきにダブル実施すると発表したこと。
◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇◇

  そうやって緊張しながらネット情報を探ってきたのだが、中国は案に相違して平静−−中国社会に「変事」が起きるときは、もう少し大きな予兆があるものだ。筆者だけでなく、日頃丹念に中国動向をフォローしている(と私が見込んでいる)チャイナウォッチャー諸氏も受ける印象は似ているようだ。

  ちょっと拍子抜けしながら、さらに情報をあさっているうちに、興味深い統計を見つけた。日本の「証券保管振替機構(ほふり)」に似た「中国証券登記結算公司」が出している統計月報だ(pdf資料をダウンロード)。現時点では6月までの数字しかないが、自然人・法人が行う株式取引や取引口座の実態がある程度掴める。

  中でも筆者が注目したのは、自然人と法人の株式取引口座を、その保有する上場A株の時価総額のランク別に8つの階層に分けた統計だ。

WS000145

  この統計を基礎として、一定の仮定(注2)を置いて、8つの階層別の取引口座数と保有する株式の時価総額の累積グラフを作ってみた。
中国の株式口座
注2:ここで仮定を置いて、例えば保有A株の時価総額が10万〜50万元の自然人・法人の合計1160万の口座は、平均すると、時価総額が(10+50)/2=30万元の株を保有しているとする。最上位の1億元以上のランクは、6月末時点の推定時価総額50兆4千億元から、下位のランクの保有総額全てを差し引いた残額を保有していると推定する(以上は《毎日経済新聞》の記事からヒントを得た推計方法である)。


  ここから分かることは、大別して二つだ。
      
  1. 資産規模が10万元(≒190万円)以下の零細口座が全口座の2/3を占める
  2.   
  3. 資産規模が1億元以上の口座が全体の2/3の資産を保有する。

    但し「資産規模が1億元以上の口座」は、自然人約4300人及び法人約9800社、合計しても全口座の0.03%弱の数しかない

  中国の株式保有は圧倒的に「国家資本主義」偏重

  何だか「ジニ係数」を彷彿とさせるような資産の偏在ぶりではないか。株の価値の2/3を独占する「個人約4300人及び法人約9800社」とは何者か?

  ここからは推測だが、法人は上場国有企業の親会社たる集団公司などの中央直轄国有企業や国有の投資ファンドを中心とする国有金融企業、個人は「お上」と格別に近しいコネを持つ特権階級(中国で言う「権貴」階級)であろう。富の偏在ぶりは、恐らくグラフよりももっと極端で、法人の上位500社くらいまでが富の半分を保有する、というのが実態ではないか。

  6月のピークに時価総額10兆ドル(62兆元)以上を付けたA株は、7月初めのボトムまでに「3兆ドルが蒸発した」と言われる。しかし、その2/3の2兆ドル分は、どうやら「国家資本主義」が被った損失らしい。これは中国株バブル崩壊の影響に怯える我々外国人にとって、意表を衝く内容だが、考えてみれば当たり前の結果だ。

  よく「中国株式市場は、個人投資家が取引の中心を占める投機性の強い相場だ」と言われるが、それはあくまでフロー取引の平面に着眼した見方であって、保有というストックの平面から見れば、いまの中国は上場企業の顔ぶれも、株を保有する株主の顔ぶれも「国家資本主義」偏重なのである。

  「株バブル崩壊の影響は大したことない」のか

  我々は中国株バブル崩壊の悪影響に怯えすぎているのだろうか。答はイエス&ノーのように思える。いちばん心配されたのは「無数の素人・庶民が『官製上げ相場』を信じて、ハイリスクな信用取引に手を出して破産の危機に瀕している」ような構図だ。もしこれが本当なら、自殺が相次いで、社会問題にも発展しかねない。

  しかし、どうやらそれは杞憂で、「元手を失う」では済まずに「莫大な借金まで負って」という悲惨な事例は、ゼロではないが「無数」でもなさそうだ。

  中国でも株はオンライン・トレードが中心になって、相場変動に対してはシステム的に「ロスカット」でゲームオーバー、投資元本はそれで飛んでしまうが、借金を抱えるところまでは行かない例が多そうだからだ。

  だとすれば「株高で一瞬『富裕層になった』気になって財布のヒモも緩んだが、『元の木阿弥』でまたヒモが締まる」資産効果の剥げ落ちはあろうが、「中国経済大崩壊!」という次元の話にはならないだろう。

  庶民が大きな被害に遭っていないのだとしても、一方で「国家資本主義」の被害はなかなか大きいかもしれない。

  フロー面では今年前半、とくに第2四半期までの証券業界の大盛況が終わってしまった。上述のとおり、エコノミストは年後半にかけてGDPの落ち込みを予想しているが、中国地場系調査会社「モニター」社(CEBM)は、「第2四半期GDP成長率は7.0%と予想を上回ったが、これは営業収入が前年同期比400%増と激増した証券業の貢献によるところが大きく、この特異な効果を除外すると、GDP成長率は6.0%前後しかない。また、以上のような事情を考慮すると、株暴落がGDP成長率に与えるマイナス効果は第4四半期には▲0.5%に及ぶだろう」という報告を出した。

  ストック面では、株高をいいことに、過剰債務に悩む国有企業の財務を大幅に改善しようと目論んでいたのが「皮算用」に終わってしまった。これは2013年秋の三中全会で決まった「国有企業の混合所有制改革」を株高下で行えば、民草(たみくさ)のカネで「デット・エクイティ・スワップ」がやれるという虫の良い考えだったが、裏目に終わった。政府の下心を見抜いた庶民が先手を打って信用(負債)を膨らませて投機に邁進、結果的にバブル崩壊のツケを政府に救済させる(このためにまた政府負債が増える)結果に終わったからだ。

  中国では政府よりも庶民の方がしたたかで「一枚上手」の面がある(笑)。おかげで、「国家資本主義」側にとって、昨年来の株価の up & down は落語の「花見酒」のように儚い夢に終わってしまったようだ。

(平成27年7月20日 記 ツイッターやフェースブックで引用する場合を除き、営利・非営利を問わず、無断転載をお断りします。)




 

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